Qu’y a-t-il après le rebond ?

Qu’y a-t-il après le rebond ?

Après plusieurs mois de déconfinement, le rebond économique semble en grande partie consommé. La demande extérieure reste largement absente du processus, laissant la demande domestique et ses éventuels stimuli à elle-même. Dans ce contexte, le plan de relance récemment annoncé devrait contribuer à atteindre les 6,0% de rebond pour 2021. Il est encore trop tôt selon nous pour attendre un rebond plus important.

  • Le rebond de l’économie devrait être important en 2021 (+6,0%) mais sera insuffisant pour rattraper le niveau de PIB d’avant le confinement.

  • Les dépenses de consommation sont revenues cet été à leur niveau d’avant le covid, mais les enquêtes annoncent une nouvelle baisse

  • Les dépenses publiques – ou en tous cas leur méthode de calcul – devraient contribuer fortement au rebond économique du T3

  • Les entreprises restent frileuses à l’idée d’investir, toutefois les enquêtes dans l’industrie montrent une situation beaucoup plus favorable à la reprise qu’en juin

  • Le contexte international rend une reprise par le commerce extérieur difficile : contrairement à 2010, la Chine est cette fois aux abonnés absents

  • Le plan de relance est très ambitieux mais pose plusieurs questions, notamment aux consommateurs français qui n’y voient pas de coup de pouce direct

Le rebond d’activité en France semble avoir marqué le pas au mois d’août, après deux mois de rebond à marche forcée. Selon l’INSEE, l’activité, qui était descendue jusqu’à 65% de son niveau d’avant crise en avril, était revenue en juillet à 95% de celui-ci. Le chiffre semble inchangé pour le mois d’août et l’INSEE n’anticipe pas plus de 96% en fin d’année.

Un troisième trimestre très positif

La reprise de l’activité devrait donner lieu à un rebond impressionnant du PIB au 3ème trimestre : revenir de 81% à 92,3% (en moyenne sur le trimestre) de l’activité pre-covid implique en effet une croissance historiquement élevée, d’environ 14% T/T. C’est surtout la demande intérieure qui a relevé la tête jusqu’ici, et en particulier les dépenses de consommation qui sont revenues à leur niveau d’avant crise cet été, sans toutefois l’excéder : il n’y a donc pas véritablement eu de rattrapage pour les 30 milliards de consommation de biens (soit 5% des dépenses annuelles) qui n’ont pas eu lieu pendant le confinement. L’épargne demeure en effet élevée : dans les enquêtes, la composante d’épargne reste en effet à un plus haut de 6 ans.

Du côté des entreprises, les investissements devraient continuer de plomber la croissance. On remarque que la reprise de l’activité s’est surtout marquée du côté industriel. Même si la production restait 7% sous son niveau d’avant-crise en juillet, l’utilisation des capacités de production est repassée de 47% à 75% au cours des derniers mois. Les dernières enquêtes industrielles montrent en outre un niveau peu élevé des stocks et des carnets de commandes en hausse. La reprise semble donc durable, sans qu’elle nécessite vraiment des investissements cette année. De ce côté, il faudra sans doute attendre les réductions d’impôts de 2021 pour voir une reprise au tournant de 2022.

Les doutes sont en effet encore nombreux, une enquête du Mouvement des Entreprises de taille Intermédiaire (250 à 5000 salariés avec un chiffre d’affaire supérieur à 1,5 milliards d’EUR) a montré en juillet que 80% d’entre elles avaient reporté tout ou partie de leurs investissements 2020 et que cela concernait 50% d’entre elles pour 2021. En cause, une baisse moyenne attendue du chiffre d’affaire de 20% pour 2020 et, pour 60% des entreprises sondées, des craintes quant à la solidité de leur chaîne de valeur (elles s’inquiètent pour leurs clients et fournisseurs). Néanmoins, à regarder les indices PMI, les entreprises industrielles semblent plus profiter d’un retour de la demande que dans les services où la reprise est beaucoup plus hétérogène, certains secteurs étant toujours pratiquement à l’arrêt.

Enfin, un contributeur important à la croissance du 3ème trimestre sera sans doute la dépense publique, pas encore grâce aux plan de relance, mais à cause de la manière dont elle est calculée (voir ci-dessous).

Les dépenses publiques à la rescousse ?

Le calcul de l’évolution des dépenses publiques est traditionnellement un élément compliqué dans le calcul du PIB, principalement en raison de nombreux services compris dans la consommation publique pour lesquels il n’y a pas de prix de marché. Pendant le confinement, la complexité était encore plus forte. En particulier, comment tenir compte du fait qu’une partie des fonctionnaires étaient effectivement payés, mais ne pouvaient pas travailler ? Malgré une volonté d’Eurostat d’uniformiser les pratiques, l’analyse des différences entre la croissance nominale et la croissance réelle de la consommation publique permet de remarquer que les pays européens ont utilisé des approches différentes. En France, l’Insee a estimé que 25 % des agents publics, hors personnel de santé, n’ont pas pu travailler pendant la fermeture. Cela a conduit à une réduction[1] de 13,2 % des dépenses publiques au premier semestre 2020.

Ces différences dans la comptabilisation des services publics ont bien sûr également eu un impact sur la croissance du PIB, la différence entre la croissance nominale et la croissance réelle du PIB étant nettement plus importante en France (ainsi qu’au Royaume-Uni et au Portugal) que dans les autres pays européens. Le PIB réel de ces trois pays a donc été calculé moins favorablement et la récession au premier semestre 2020 semble donc être – artificiellement – plus profonde que dans le reste de l’Europe. Pour mesurer l’impact de ces différences méthodologiques, on peut recalculer l’évolution du PIB au premier semestre 2020 en maintenant les dépenses publiques à leur niveau de fin 2019 et comparer ce PIB ajusté avec le PIB observé. Il apparaît, par exemple, que la récession française a été plus profonde de 3,2 ppt qu’elle ne l’aurait été si l’INSEE avait calculé la contribution des dépenses publiques au PIB comme en Allemagne, en Espagne ou en Italie.

La conséquence directe de ceci est qu’avec la fin du confinement et le retour progressif à la normale des services publics, l’effet sera inversé et le calcul du PIB sera stimulé par une forte croissance réelle de la consommation publique au cours du deuxième semestre de 2020. Nous attendons à ce que cette composante contribue donc fortement au rebond exceptionnel (+14% T/T) attendu au T3.

Les dangers de la fin de l’année

Dans l’image de la reprise « en V », le troisième trimestre fait donc bien office de seconde « branche de V », si ce n’est qu’elle reste incomplète : avec une activité encore 7% sous son niveau d’avant-crise au T3, le choc reste plus important que celui de la crise de 2008, un choc que les politiques publiques ont pour rôle de lisser, entre les secteurs de l’économie mais aussi dans le temps. Le retour à l’activité d’avant-crise prendra donc encore du temps et n’interviendra pas avant 2022.

Une des raisons de ce retard est l’absence des moteurs de relance extérieurs. En 2010, le plan de relance chinois notamment avait permis de relancer le commerce mondial, ce dont tous les pays occidentaux avaient profité, y compris la France même si c’était via la reprise du commerce intra-européen. La reprise actuelle des exportations, si elle est réelle (les exportations françaises vers la zone euro et les USA sont revenues à 85% de leur niveau du 4ème trimestre, contre 60% seulement en avril), se heurte néanmoins pour aller plus loin à trois obstacles : la faiblesse de la demande intérieure chinoise, les tensions commerciales globales et le Brexit. Si on ajoute à cela la reprise des importations, corollaire du rebond de la demande intérieure française, on constate que les exportations nettes devraient peser sur la croissance tout au long du second semestre.

Une autre raison de ce retard est le développement du marché de l’emploi et son impact sur la confiance des consommateurs. Une enquête récente d’Elabe en septembre montrait que 40% des consommateurs disent vouloir réduire leur consommation dans les prochains mois. Il n’est donc pas certain que le rattrapage des dépenses de consommation, pourtant rapide en juin et juillet puisse se poursuivre. Même si elles ont fortement baissé en août pour la première fois depuis février, les craintes du chômage restent élevées dans les enquêtes. Il faut dire que le choc du confinement a mené au chômage 1 million de personnes alors qu’un salarié sur deux était au chômage temporaire.

A mesure que la reprise se fait, le nombre de chômeurs décroît (-523.000 entre mai et juillet), mais la décrue est freinée par les milliers de travailleurs qui étaient au chômage partiel mais dont l’emploi est supprimé suite à la faillite ou la restructuration de leur entreprise. Tant que les mesures de chômage partiel sont prolongées et que les entreprises évitent la faillite à coup de crédit, la vague reste limitée. Néanmoins, nous estimons encore vraisemblable qu’au quatrième trimestre 2020, la population au chômage aura augmenté de plus d’un demi-million de personnes sur l’année, conduisant le taux de chômage vers 10,5 % (contre 7,9 % au quatrième trimestre 2019). Comme les travailleurs les plus vulnérables (qui par ailleurs ont aussi la plus forte propension à consommer) seront touchés de manière disproportionnée (car ils sont surreprésentés dans les secteurs les plus touchés comme le tourisme), nous pensons que cela pèsera sur la reprise de la consommation privée tout au long de 2021.

Finalement, il n’y a donc que peu d’éléments qui permettent de revenir sur la thèse d’une contraction de 9,5% de l’économie en 2020, une prévision que nous maintenons. Tous les yeux sont cependant tournés vers les effets potentiels du plan de relance annoncé début septembre.

Le plan de relance français

Le plan de relance annoncé pour la France par le gouvernement Castex est historique en termes d’ampleur : il représente 100 milliards d’euros, soit plus de 4% du PIB en 2019, et deux fois plus que le plan de relance annoncé après la crise de 2008. C’est principalement un plan d’investissement, qui vise à  « préparer la France à l’horizon 2030 » et à augmenter le potentiel de croissance de 1 point à un horizon de 10 ans. Il est composé de trois piliers et s’étalera jusqu’en 2024.

Pilier 1 – 30 milliards d’euros – transition écologique : il comprend des subventions pour la rénovation énergétique des bâtiments (7 milliards), 11 milliards pour les transports (principalement pour le développement des chemins de fer, mais aussi des primes à l’achat de véhicules propres et un soutien aux déplacements à vélo), 9 milliards pour la décarbonation des activités industrielles et 1,2 milliards pour la transition agricole. Il s’agit donc d’un plan de relance très vert, en vue de se mettre en ligne avec l’objectif de neutralité carbone à atteindre en 2050 que la France s’est fixé.

Pilier 2 – 35 milliards d’euros – compétitivité et innovation La plus grande partie cette enveloppe (20 milliards) sera consacrée à la baisse des impôts de production en 2021 et 2020. Cette baisse devrait profiter à 75% aux petites et moyennes entreprises et n’impliquera pas de contrepartie de la part des entreprises. Le montant restant sera dépensé en soutien aux investissements et relocalisation et via des renforcements de fonds propres des entreprises.

Pilier 3 – 35 milliards d’euros – solidarité et compétences En particulier, un plan pour l’emploi des jeunes (6,7 milliards), 7,6 milliards déjà budgétés pour le chômage partiel, ainsi que des aides aux collectivités locales et des plans d’investissement pour les hôpitaux.

2021, les espoirs de relance

La clé de la réussite en termes de relance sera de pouvoir activer des dépenses dès 2021 (le but annoncé est que 30% des 100 milliards soient dépensés en 2021). C’est ambitieux vu la variété des projets à examiner. On notera la prépondérance de deux thèmes : l’impôt à la production (10 milliards par an en 2021 et 2022) et l’emploi (16 milliards dont près de la moitié pour l’emploi des jeunes). Si le premier présente l’avantage de la simplicité, il n’évite pas un écueil, celui de ne pas être lié aux dommages subis pendant la crise.

L’avantage retiré par une entreprise de cette mesure sera fonction de ce qu’elle produira en 2021 et 2022, et non de ce qu’elle n’a pu produire en 2020 du fait du confinement. Il est peu vraisemblable que cette mesure corrige l’hétérogénéité sectorielle constatée dans les dégâts de cette crise.

Enfin, il semble que les Français aient conscience du fait que le plan de relance n’est pas prioritairement axé sur leur situation financière (seules l’allocation de rentrée scolaire, les primes à la rénovation des bâtiments et l’achat de véhicules électriques, 2 milliards chacune, concernent directement le portefeuille des Français). Dans un récent sondage d’Elabe, si 58% des français disaient croire que le plan sera en mesure de soutenir les entreprises en difficultés, seuls 20% d’entre eux pensaient que le plan aurait un impact positif sur leur situation personnelle. Il faudra donc que le succès du plan passe par une solide stabilisation du marché du travail (une prolongation des mesures de chômage partiel, même à 7,6 milliards d’euros, est-elle suffisante pour ce faire ?) pour restaurer la confiance des consommateurs et leur permettre de soutenir la crise par la dépense. Si ce n’est pas invraisemblable, il est certain que cela prendra du temps, ce qui va limiter le rebond attendu pour 2021. Pour l’instant, nous l’estimons à 6,0%.


 


1. A l’inverse, il semble que dans d’autres pays, comme l’Allemagne ou l’Espagne, la production des services publics a été considérée comme s’étant maintenue puisque les salaires publics ont continué à être versés. Cliquez ici pour plus de détails.